财聯社4月7日訊（編輯 李俊）自銀(yín)行(xíng)理(lǐ)财贖回風波後，城投債收益率普遍下行(xíng)，一些交易員反饋，近(jìn)期高(gāo)收益城投債的(de)性價比越來越低了，配置機會(huì)正在(zài)減少。而近(jìn)日，一則“全市(shì)場唯一直轄市(shì)AAA标債，燃爆全市(shì)場”的(de)高(gāo)收益城投債信托計(jì)劃引發市(shì)場關注。

據信息顯示，該計(jì)劃是國企信托-直轄市(shì)AAA标準債政信系列，規模3億元，期限約22個(gè)月（固定到期日2025年2月20日），每年2月20日，按年付息。稅後收益為(wèi)30萬 7.0%、100萬7.1%，300萬 7.3%。（合同收益7%，差額成立結算）

另外，募集資(zī)金僅投資(zī)于超強AAA發行(xíng)人天津渤海國有資(zī)産經營管理(lǐ)有限公司(sī)銀(yín)行(xíng)間中期票據（23津渤海MTN001）标的(de)債券。據了解，發行(xíng)人為(wèi)直轄市(shì)核心國有資(zī)産管理(lǐ)平台，總資(zī)産1732億元，資(zī)産負債率僅為(wèi)45.41%，實現利潤超80億。23津渤海MTN001為(wèi)規模8億元的(de)中期票據，期限3年，将于2026年2月20日到期。有業內(nèi)人士推算，千億規模AAA發債主體的(de)中票，綜合成本測算約為(wèi)10%+。

等級、利率、“真”城投，風險如何甄别

有信托平台在(zài)推介時表示，相比非标産品近(jìn)年來時有發生風險事件(jiàn)，城投債具備優先保兌付且可在(zài)二級市(shì)場買賣流通、自由交易等優勢，尤其是主體評級高(gāo)的(de)城投債，風險較低，安全系數(shù)高(gāo)。

但(dàn)也有市(shì)場人士認為(wèi)，一般人很難搞清楚AAA、AA+、AA等評級和利率，哪個(gè)指标更能反應風險和償付能力。雖然有些主體看起來是AAA級别，但(dàn)根據實際利率推，其實仍具有一定的(de)風險，依據由市(shì)場定價公允價格更能反映實際情況。

更進一步來看，水(shuǐ)牛基金卓亮(liàng)(liàng)表示：“城投的(de)風險和安全性是要放在(zài)一個(gè)綜合性、多維度的(de)框架內(nèi)分析的(de)，單因素領出來沒有意義。”從評級的(de)角度來說(shuō)，首先評級并非統一标準，在(zài)考慮區(qū)域因素後，例如AA級的(de)柳州城投和AA級的(de)浙江城投可以說(shuō)是完全不(bù)同，但(dàn)一個(gè)地(dì)區(qū)的(de)AAA級真城投一定是在(zài)當地(dì)數(shù)一數(shù)二的(de)。同時他(tā)也指出，主體是否為(wèi)真城投的(de)判斷同樣重要，帶有産業性質的(de)主體并非真城投。而從價格的(de)角度來說(shuō)，債券價格是“結果”不(bù)是“原因”，具有一定滞後性。

高(gāo)收益城投債的(de)結構性資(zī)産荒

卓亮(liàng)(liàng)同時指出，自銀(yín)行(xíng)理(lǐ)财贖回風波後，無論是城投債還是産業債收益率均呈現下行(xíng)趨勢，近(jìn)期的(de)城投價格漲收益率降也有資(zī)産荒的(de)因素。一些交易員反饋，尤其是高(gāo)收益城投債的(de)性價比越來越低了，配置機會(huì)正在(zài)減少。需要注意的(de)是，這(zhè)不(bù)僅僅是利率下滑所緻，從本質上來說(shuō)，供給端的(de)下降疊加高(gāo)收益城投債逐步到期，使得存量高(gāo)收益城投債規模出現萎縮。

另外，據招商證券統計(jì)，3月城投債總發行(xíng)規模高(gāo)達8600億，遠(yuǎn)超去年同期。在(zài)城投債發行(xíng)逐步改善，疊加不(bù)斷收緊融資(zī)亂象、整治融資(zī)環境，融資(zī)成本一定程度上得到了有效控制和降低。在(zài)此趨勢下，高(gāo)收益城投債的(de)供給端正逐步下降，随著(zhe)存量債券到期，結構性資(zī)産荒也随之産生。

首創證券進一步表示，一個(gè)在(zài)二級市(shì)場收益率超過10%的(de)城投平台，已經很難在(zài)一級市(shì)場發行(xíng)債券了，即使是發行(xíng)，付出的(de)成本也高(gāo)得難以想象。結合目前監管層打擊市(shì)場高(gāo)成本融資(zī)、批文審核進一步趨嚴，高(gāo)收益城投資(zī)産愈發稀缺。

甚至更有市(shì)場觀點認為(wèi)，高(gāo)收益城投債将逐漸地(dì)降低收益，最終達到風險與收益匹配的(de)平衡點，從而徹底從市(shì)場消失。面對風險的(de)辨别及配置機會(huì)減少的(de)情況，卓亮(liàng)(liàng)指出研究要放在(zài)“前面”，城投的(de)評級是相對的(de)标準，價格是滞後的(de)，要在(zài)一個(gè)框架內(nèi)多維度考慮，去發現市(shì)場上定價偏差的(de)機會(huì)。

多維度考慮城投債安全性，欠配程度未到極端水(shuǐ)平

此外，卓亮(liàng)(liàng)表示，目前市(shì)場平均收益水(shuǐ)平和機構欠配程度遠(yuǎn)沒有到2022年三季度那樣的(de)極端水(shuǐ)平，處于合理(lǐ)區(qū)間，市(shì)場仍能找出一些風險收益相匹配或尚未修複的(de)城投品種，對于以票息策略為(wèi)主的(de)信用(yòng)債目前還是不(bù)錯的(de)機會(huì)。

（資(zī)料來源：水(shuǐ)牛基金，财聯社整理(lǐ)）

值得一提的(de)是，随著(zhe)今年新(xīn)一屆政府上任，中央定調“要壓實省級政府防範化(huà)(huà)解隐性債務(wù)主體責任”、“隐性債務(wù)和法定債務(wù)合并監管”、“牢牢守住不(bù)發生系統性風險底線”，同時疫後複蘇經濟重啟、地(dì)産修複等利好(hǎo)(hǎo)因素疊加，地(dì)方政府财政實力增強，今年城投債實質風險仍然較小。

但(dàn)城投債市(shì)場将會(huì)分化(huà)(huà)，那些與政府綁定不(bù)深或者表面是城投實質是金控平台的(de)主體受市(shì)場認可度減弱，真正的(de)城投債收益率預計(jì)在(zài)目前水(shuǐ)平下持續震蕩，對于信用(yòng)債吃票息的(de)策略反而更友好(hǎo)(hǎo)。